Lagarde questiona a utilidade das stablecoins: “Se quisermos reforçar o apelo internacional do euro, as stablecoins não são uma forma eficiente de o fazer”

A presidente do Banco Central Europeu (BCE) considera que a utilidade das stablecoins no atual sistema financeiro está a ser sobrevalorizada e que os riscos associados a estes ativos digitais são significativos. Christine Lagarde, que falava nesta sexta-feira no Fórum Económico Latino-Americano do Banco de Espanha, em Roda de Bará, baseou a sua intervenção numa questão fundamental: “Precisamos realmente de stablecoins?” Ou estará a Europa a entrar num “efeito de imitação” de instrumentos desenvolvidos noutros países, nomeadamente nos Estados Unidos?

É a primeira vez que a líder do BCE desenvolve uma posição tão fundamentada sobre estes ativos digitais, apontando também o caminho que a União Europeia (UE) deve seguir. Para Lagarde, os benefícios das stablecoins “assentam em duas funções distintas — uma monetária e outra tecnológica — que são sistematicamente confundidas no debate atual. Para haver clareza, é necessário separá-las”.

Na sua função monetária, “as stablecoins são cada vez mais vistas como uma forma de ampliar o alcance global das moedas de reserva, atenuando duas restrições históricas sobre a forma como essas moedas circulam e quem pode deter os ativos a que estão indexadas”.

“As stablecoins permitem que o valor monetário circule fora dos canais bancários tradicionais, com menos intermediários e custos supostamente mais baixos, ampliando o alcance da moeda a áreas onde o acesso à mesma diminuiu. Isto torna-se mais evidente quando as transações permanecem dentro do ecossistema cripto, como acontece cada vez mais nos pagamentos internacionais entre empresas (B2B), que já representam cerca de 60% do volume de pagamentos com stablecoins”, afirmou Lagarde, embora tenha sublinhado que “a conversão entre stablecoins e outras moedas digitais acarreta custos que podem corroer esses ganhos”.

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Outra vantagem destes ativos digitais prende-se com a facilidade de manter a moeda fora da sua jurisdição de origem. “As famílias no estrangeiro há muito que mantêm dólares em formato físico, e as instituições fazem-no através dos mercados de capitais. Mas cada uma dessas vias envolve fricções: o dinheiro físico é oneroso e não gera rendimento, enquanto o acesso aos mercados de capitais continua reservado, em grande medida, a investidores institucionais”, afirmou a responsável.

A segunda função das stablecoins reconhecida por Lagarde “é tecnológica”.

“Trata-se da forma como as transações são executadas e liquidadas dentro da infraestrutura financeira emergente. A inovação digital dos últimos anos permitiu a migração de ativos financeiros para a tecnologia de registo distribuído (DLT), possibilitando que ativos do mundo real sejam tokenizados — representados como tokens digitais em blockchains programáveis”, referiu a presidente do BCE.

Segundo a responsável, “as stablecoins denominadas em euros, operando no âmbito da estrutura já estabelecida pelo MiCA, poderiam gerar uma procura global adicional por ativos seguros da zona euro. Caso essa procura aumente — impulsionada por compradores fora da zona euro, com reservas canalizadas para ativos seguros — os rendimentos da dívida soberana diminuirão, as condições de financiamento tornar-se-ão mais favoráveis e o alcance internacional do euro será ampliado através de um novo canal digital. No curto prazo, esta proposta parece bastante favorável”.

Contudo, existem riscos importantes. Para a presidente do BCE, “as stablecoins precisam de ser avaliadas tendo em conta as desvantagens que acarretam, sendo que pelo menos duas delas são significativas”.

“A primeira questão diz respeito à estabilidade financeira. As stablecoins são passivos privados cuja estabilidade depende da credibilidade e da liquidez dos respetivos ativos de suporte. Quando a confiança se mantém, funcionam conforme o esperado. Mas, quando essa confiança enfraquece, a procura por resgates pode tornar-se repentina e autoalimentar-se.”

Lagarde deu dois exemplos concretos: “Quando o Silicon Valley Bank colapsou, em março de 2023, a Circle revelou que 3,3 mil milhões de dólares das reservas da USD Coin estavam depositados nessa instituição. A USD Coin chegou a ser negociada a 0,877 dólares, mais de 12 cêntimos abaixo do seu valor nominal prometido.”

Outro risco surge quando existem múltiplos emitentes. “Quando a mesma stablecoin é emitida conjuntamente por entidades da UE e de fora da UE, as salvaguardas do MiCA abrangem apenas o emitente europeu. Em caso de corrida aos resgates, os investidores tenderão naturalmente a resgatar onde as proteções são mais fortes — o que provavelmente será na UE, onde o MiCA também proíbe comissões de resgate. Mas as reservas mantidas na UE podem não ser suficientes para responder a essa corrida. Conhecemos os perigos e não precisamos de esperar por uma crise para os evitar”, afirmou.

A segunda questão levantada por Lagarde diz respeito à transmissão da política monetária.

“A capacidade do BCE para manter a estabilidade de preços depende de as decisões sobre as taxas de juro chegarem às empresas e às famílias através do sistema bancário. Quando os depósitos de retalho migram para stablecoins não bancárias e regressam aos bancos sob a forma de financiamento no mercado grossista, esse canal estreita-se. Os bancos emprestam menos, ou com menor eficiência, e a transmissão das taxas de juro da política monetária à economia real enfraquece”, afirmou a presidente do BCE.

Estudos do BCE concluíram que, na zona euro, onde os bancos continuam a ser a principal fonte de crédito à economia real, a substituição em larga escala de depósitos enfraqueceria o crédito às empresas e a transmissão da política monetária. Nos Estados Unidos, onde as empresas têm um acesso mais amplo aos mercados de capitais, esse efeito poderá ser menos relevante, já que uma contração do crédito bancário pode ser absorvida com maior facilidade.

Lagarde não tem dúvidas: “Em conjunto, estas desvantagens são significativas. Superam os ganhos de curto prazo nas condições de financiamento e no alcance internacional que as stablecoins denominadas em euros poderiam proporcionar. Se quisermos reforçar o apelo internacional do euro, as stablecoins não são uma forma eficiente de o fazer.”

Um segundo plano de análise é o da liquidação do próprio ativo digital. E aqui a presidente do BCE identifica duas fragilidades estruturais.

“A primeira é que, como as stablecoins podem perder a sua paridade em momentos de crise, não oferecem a finalidade incondicional que o dinheiro do banco central proporciona. O que está em causa é a unicidade da moeda — o princípio de que uma unidade monetária tem o mesmo valor independentemente de quem a emite. Uma camada de liquidação baseada em stablecoins privadas corre o risco de enfraquecer este princípio.”

O segundo problema é a fragmentação. “A promessa das finanças tokenizadas é a de um ambiente único e interoperável. Mas, se a liquidação depender de stablecoins, esse ambiente fragmenta-se em diversos instrumentos concorrentes produzidos pelo mercado. Consequentemente, acabamos com múltiplas plataformas e sem uma âncora comum para a convertibilidade. Um estudo do Eurosistema confirmou que a ausência de um ativo tokenizado amplamente aceite para liquidação monetária já constituiu uma limitação significativa à adoção da tokenização na Europa.”

Em conclusão, a presidente do BCE considera que “a nossa tarefa não é replicar instrumentos desenvolvidos noutros lugares, mas construir as bases e a infraestrutura que sirvam os nossos próprios objetivos, para que possamos aproveitar os benefícios da inovação sem importar as fragilidades”.