Sobre o desenho dos Comités de Investimento

Os grandes investidores adoram comités. Assim começa Dr. Bernhard (Bernd) Scherer a sua monografia Investment Committees: Governance and Design Choices publicada pelo CFA Institute Research Foundation. Bernd Scherer é Head of Portfolio Implementation no ADIA (Abu Dhabi Investment Authority, fundo soberano do Emirado de Abu Dhabi, nos Emirados Árabes Unidos). O seu currículo alia três décadas de liderança de topo em várias classes de ativos e instituições a um percurso consistente de produção académica relacionada com a gestão de ativos. A recente publicação de Bernd Scherer incide sobre os Comités de Investimento (CI) e a forma como estes tomam decisões.

Os CI são fundamentais na gestão institucional de ativos e este é um aspeto a ter em conta, por exemplo, no debate lançado recentemente em Portugal sobre a intenção do Governo em lançar um fundo soberano nacional. Uma boa governança nestas matérias é essencial. Quando mecanismos de governança como os CI falham, as consequências podem ser graves.

Por exemplo, num publicado pela a Forbes em julho, Amer Al Ahbabi aborda a falência do Silicon Valley Bank sob este ponto de vista, aludindo a órgãos de governo desenhados para desafiar decisões mas que não o fizeram, dizendo: “The mechanism exists. The minutes are produced. And the capital moves into the mistake anyway.” No estudo anteriormente referido, publicado pelo CFA Institute Research Foundation, Bernd Scherer relembra também a crise de 2022 dos fundos de pensões de benefício definido vivida no Reino Unido na sequência da subida das yields das obrigações governamentais que desencadearam uma onda de margin calls sobre derivados financeiros contratados por estes fundos para gestão do risco dos seus passivos.

É neste contexto que se deve interpretar a ironia de Bernd Scherer, ao abrir o estudo referindo que os grandes investidores adoram comités por estes “sinalizarem seriedade, distribuírem culpas e produzirem atas volumosas”, ainda que os mesmos nem sempre contribuam para melhorar as carteiras de investimento, aponta o autor. A existência dos CI continua a ser relevante e a literatura académica demonstra a sua relevância em termos de controlo, eficiência, performance financeira, entre outros, mas os seus mecanismos podem nalguns casos ser alvo de melhorias.

O estudo publicado pelo CFA Institute Research Foundation, procura dar um contributo numa área parca em literatura académica, a do desenho propriamente dito dos CI, lançando assim três questões pertinentes: (i) quando é que se justifica centralizar as decisões de investimento num CI?; (ii) de que forma deve um CI agregar as diferentes visões numa carteira?; (iii) será que o group-shift bias ocorre em CI baseados em discussão, e em que momentos é mais pronunciado?

Para responder às perguntas o autor faz uma série de simulações de processos de tomada de decisão com recurso, entre outros, a LLM (Large Language Models) para simular debates em comités. O autor chega a três conclusões: (i) a centralização da tomada de decisões numa gestora de ativos menos habilitada pode ser contraproducente; (ii) a alocação de ativos mediante agregação de vetores de alocação anónimos (em vez de decisões por consenso) não cria alpha (retorno em excesso de um determinado benchmark) mas contribui para evitar concentrações desnecessárias e outros vieses; (iii) a construção de carteiras de investimento baseada preponderantemente em discussões em comité é propensa a vieses direcionais.

A mensagem do autor para gestores de ativos, portanto, é simples. A ter um CI (e a maioria das grandes gestoras de ativos tê-los-á), então “o comité deve ser impedido de falar demasiado”. Deve, por consequência, ser estruturado para recolher diferentes opiniões ao nível do portfólio, igualizar o risco, fazer médias anónimas das diferentes visões de portfólio e utilizar as reuniões para orçamentação do risco e revisão de processos, em vez de se cingir a discussões e negociações demasiado retóricas. Mesmo após a adoção destas medidas, os CI continuarão a ser imperfeitos e fazer médias anónimas de vetores de alocação não criará competências onde elas não existem, mas esta abordagem reduzirá o modo de falha mais prejudicial aqui documentado, o group-shift bias que tende a transformar incerteza dispersa em apostas únicas altamente correlacionadas.

Em termos académicos, esta dissertação pode vir a constituir um contributo relevante no estudo da governança e desenho dos CI por parte de um autor bem estabelecido que conta já com várias publicações de relevo. A publicação escrita por Bernd Scherer referida neste artigo é de livre acesso e encontra-se disponível no site do CFA Institute Research Foundation.